4万亿内需逻辑 一个微观运行通道解读

时隔十年，一场以1000亿为第一波，4万亿为期待的史前无例内需拉动工程就这样，匆忙上马。

11月10日，国家发改委召开紧急会议，决定年内新增1000亿元中央政府投资。

重庆市发改委已派出由一名副主任带队的“处长团”，火速赶赴北京申报项目。

更多的消息显示，发改委周边的宾馆已经住满了来自全国各地的发改委系统官半夜凉初透员。这场投资“分羹”行动，已成为当下拉动内需的最重要的联想。

1998年内需拉动，以轰轰烈烈的西部大开发为标志。升格不久的重庆成为其天然试验场。这是一个已经反复试验多次的成功逻辑：拉动地方经济，需要上马大项目，这其中又以市政大工程颇受瞩目。

这是政府投资项目，其运作机理，需要我们追寻。

内需的拉动逻辑

盛宴开启，重庆的“激动”不是没有道理。

当地统计局的资料显示，年初以来，重庆5000万元以上新开工项目计划总投资持续处于下降态势。从4月开始，降幅一直保持在40%以上。

截止到9月末，全市5000万元以上新开工项目只有284个，比去年同期减少146个；计划投资677.45亿元，同比减少460.84亿元，下降40.5%。

资金短缺正是导致这些项目停工的主要原因。

今年以来，当地金融机构人民币各项贷款余额增幅呈现回落趋势，一季度同比增长16.2%，回落2.8个百分点；上半年增长17.8%，回落2.8个百分点；截至9月末，全市金融机构人民币各项贷款余额5914.42亿元，同比增长16.8%，增幅比去年同期低2.0个百分点。

这是当下的现实困难。其实更早，重庆市已经受惠于巨大的投资拉动。这其中又以加大基础设施重点工程的投入建设为突破口。

重庆市原副市长赵公卿曾在接受本报采访时称，政府的主要思路，就是要靠先打造好基础设施，包括交通、通讯、水利枢纽等，引导生产力递延分布下去。

以交通为例，十年前，重庆的高速公路仅仅有100公里，到今年年底重庆能够通行的是1000公里。另外还规划有1000公里的高速公路，大致在2010年建成，是终形成“二环八射”。

铁路方面，十年前重庆铁路有500公里，目前重庆已经有1200公里铁路。预计今后五年内再建设或者将要建设的铁路还会有1100多公里。此外，机场建设和长江航运方面，重庆也有相当建树。

重庆市社科院财金所的一份调查报告显示，1997年至2004年，投资拉动重庆GDP力度呈逐年上升趋势，尤其1999年之后，重庆投资拉动对经济发展的贡献率从22.3%，一直上升，最高时超过80%。

赵公卿表示，直辖之初，重庆投资拉动系数很低，例如1998年，投资增长1%，拉动经济增长只有0.18个百分点，后来通过经济结构调整，拉动系数就增大了，由原来的0.18%，拉动率提高到0.35%。投资拉动效果越来越显著。

重庆市宏观经济研究院院长易小光称，现在为止，重庆的投资拉动，对GDP的贡献率，仍占到60%以上。

2001－2006期间，其年均GDP增速为11%，与重庆市政府一直将基础设施发展置于优先地位有关2001年－2006年，重庆市基础设施建设投资从800亿元增加到2470亿元，增幅超过 200%。

地方重大项目能否顺利推进，对重庆影响很大。

易小光认为，“在金融危机影响下，重庆也出现资金紧张局面，政府希望这批中央政府的投资能够缓解部分矛盾，并对社会资金起到引导和带动作用，所以不难理解政府的热情。”

不过重庆大学金融系教授蒲勇健认为，重庆在这次申报项目中，除了基础设施类，也许更应关注民生，特别是农村项目，才更能

争取到更多中央的认同。

投资“白手套”

投资的盘子政府定，但操作上，必须有一个“白手套”具体运作。巨额的政府拨款资金由此进入内需的通道。

在西部，重庆城投是为内需拉动操盘手之一。

成立于1993年的重庆城投，是当地城市基础设施建设投融资主体，其主要职能为多渠道筹集城建资金，参与城市建设有关的经营，代表市政府进行城市建设土地储备整治等。

重庆城投董事长华渝生向本报记者透露，重庆城投成立16年以来，一共为当地城市建设融资660多亿元。值得注意的是，重庆2007年地方财政收入为788亿元。正是上述庞大的融资计划帮助重庆城投一次次将长江和嘉陵江征服。

在重庆直辖后，当地政府进一步明确重庆城投“属政府投资营运体制，其性质是代表市政府对市重点建设项目投入资本金和融通建设资金。

由此重庆城投开始进入投资拉动经济角色。

1994年到2000年6月，重庆城投筹融资金60亿元。

重庆城投每年的融资需求达20亿元，当时财政性城建资金年仅2.5亿元左右，连支付到期债务的利息都不够，重庆城投每年要运作资金10亿元左右投入主城区市政基础设施建设，这样的后果是银行贷款急剧膨胀。

黄奇帆曾透露，2001年时，重庆城投80亿元资产，却有65亿元贷款，其中有14亿元坏账，实际资本金只剩1亿元，资产负债率接近100%。

当时重庆城投面临三个困境：一是没有一家银行愿意贷款给城投公司；二是当年度到期的李家沱大桥1.4亿元BOT年利息无力偿还；三是西南证券公司为重庆城投发的4亿元企业债券到期，但重庆城投无钱支付本金和利息，引发了股民上帘卷西风访的不稳定事件。

“现在看来规模很小，我们却没有钱兑付，太困难了。”彼时，华渝生刚刚出任重庆城投总经理。

最终政府还是出手拯救了重庆城投，临时注入2亿元的资金，重庆城投在拿到这笔资金后，在银行做了一个“存一贷三”，也就是说，把2亿元存为5年的定期存款，银行再贷给重庆城投6亿元，在这样一个运作下，终于兑付4亿元的债券。

“不稳定事件”得到解决。

随后当地国资先是剥离了重庆城投13亿元不良资产，再追加30亿元的有效资产，同时把城市中的各种路桥、存量资产统统划给重庆城投，使它增加了二三十亿资产。就是这些路桥资产，此后每年都给重庆城投带来一笔不断增长的收入，2007年，路桥收费达7.5亿元。

此外当地国资又划了10000亩土地给重庆城投，当时市值为20亿。此后，政府赋予了重庆城投土地储备的职能，这成为重庆城投的一个重要收入来源。

2007年，重庆城投挂牌出让土地13宗，出让总面积1348亩，出让综合价金19.39亿元。此外，还与客户签订出让意向协议6宗，拟出让面积3055亩，拟出让地块保底价35亿元。

这两大资产腾挪手段使重庆城投走上正轨。

最新的情况是，经审计的财务报表显示，截至2007年末，重庆城投总资产437亿元，所有者权益175亿元，资产负债率60.05％。实现营业收入7.2亿元，净利润5.1亿元。

资产、经营的好转让重庆城投的信用从“冰点”开始回升。2002年，在时任总理朱人比黄花瘦镕莫道不消魂基特批的帮助下，重庆城投发债15亿元，2006年，重庆城投再次发行20亿元债券。

7桥1隧13路之战

黄奇帆大手笔改组重庆城投，是希望把它派上大用场。

由于两江分割，交通不便、阻碍经济发展，因此政府鼓励不同的主体修建了7桥1隧13路，不同的主体就采取了不同的收费策略。有形的两江分割可以阻碍经济发展，不同主体造成的过多收费也成为影响当地经济发展的一大无形

制约。

重庆城投采取了两种方式：一是回购，由政府买单，把路桥的债权、债务、收费权限等收回；二是租赁，收费年限、所有权的主体均不改变。

7桥1隧13路单靠重庆城投依然无力解决。直到国家开发银行愿意出手援助重庆城投。

2003年，重庆城投借助国家开发银行的30多亿元长期贷款，收购了其中部分路桥，余者则通过谈判达成了相关的租赁协议，最终让路桥统一年票制在重庆成为现实。

华渝生介绍，贷款30亿元的判断依据路桥收费可以达到3亿元/年，并以此做依据向国家开发银行贷款。也就是以这个收益权做质押向开发银行贷款。

在没有国家建设国债等拉动内需资金的特别支持下，城投开始了自我筹资之路。是为159亿元资金路线图。存量路桥大一统只是重庆城投的任务之一，黄奇帆还希望重庆城投为重庆修建更多的桥。

信用逐渐回暖的重庆城投开始运用更为广泛的渠道融资。除了通过债券、贷款等有形的手段获取资金外，BOT(投资—建设—经营—移交)、BT(投资—建设—移交)等模式也是重庆城投获取资金的重要通道。在2004年，重庆城投甚至在一年之内有5座世界级大桥同时开工。

号称跨度世界第一的重庆朝天门长江大桥采取了BT模式，三年工期，大桥建成以后，城投按照审核投资额度对其进行回购。华渝生认为，这种模式的最大好处，是可以减轻公司的当期支付压力。

记者得到的一份材料显示，在2007年，重庆城投筹融资159亿元中，财政拨款9.83亿元(资本金注入3.66亿元，专项拨款6.17亿元)，土地出让金专项返还4.36亿元，路桥年费收入7.13亿元，土地变现收回11.43亿元(含2.66亿元地块保管金)，银行贷款101.41亿元，信用融资8.33亿元，BT、BOT融资11.69亿元，其他4.52亿元。

80亿元还款压力

在重庆市政建设的狂飙突进中，重庆城投冲锋在前，但后遗症即是高额负债及还款压力。

重庆城投在一份汇报材料中坦言，“融资难度高、同时公司具备的贷款周转所需的项目载体和抵押物严重不足，已成为公司融资的最大阻力和困难。”

根据“按规划、带项目、批土地”的原则，到2007年底，重庆城投经市政府批准储备的土地存量为近9万亩，其中主要为城乡接合部的农地。五年间必须确保不低于4.5万亩土地的整治变现，每年出让9000亩，每亩的增值收益达到50多万元才能弥补资金缺口。

由于国家实施了严厉的土地政策，无论是土地变现还是以土地进行融资，其难度将不断加大。

华渝生除了考虑巨大的融资，还要考虑庞大的还款。比如，在2008年，重庆城投的到期贷款达到80亿元，重庆城投自己定的目标是100%偿还到期目标。

2008年的主要资金来源分布是，实现土地出让变现收入40亿元，项目融资22亿元，通过资本市场变现股权筹集资金3亿元。

土地出让收入是城投重要来源。但现在楼市低迷土地市场也是萎靡。

除了还款压力，丁伯康认为，重庆城投还面临筹资、经营等三大待解风险。

筹资风险与经营风险交织在一起。

其中财务风险主要有三个体现：一是资金流转风险。值得关注的是，重庆城投的资产负债率虽然有所下降，但最近几年也一直在60%左右。

其次是偿债风险，往往是“拆了东墙补西墙”；第三是有效资产不断缩水的风险，企业的有效资产不断缩水的情况。